HKSecWiki新股資訊 2022年08月24日
“果販”是一個古老又龐大的群體，如今業內三大巨頭“南百果、北鮮豐、西洪九”均在沖刺資本市場。
不過，“西洪九”可能要捷足先登。2022年8月3日，重慶水果分銷商洪九果品股份有限公司(下稱洪九果品)通過港交所主板上市聆訊。
公開資料顯示，洪九果品成立於2002年，創始人鄧洪九最早在重慶朝天門碼頭幫人挑卸貨物，通過批發紅橘賺到第一桶金後，做起瞭水果批發生意。2005年，鄧洪九瞄上瞭進口水果。
廣州江南批發市場是進口水果批發的一級市場，占中國進口水果交易額的七成。早年，鄧洪九不得不從廣州批發進口水果到重慶。直到2011年，鄧洪九才意識到，水果二級批發商不具備價格優勢、質量優勢和貨量優勢，客源也逐漸減少，這才決定佈局原產地，當上瞭“貨主”。
洪九主營東南亞進口水果，營收占比過半，榴蓮又是核心水果中收入最大的品類。洪九是中國最大的榴蓮分銷商，中國人每吃掉10個榴蓮，差不多就有1個源自洪九。
蔣軍已離開水果行業四五年，他曾在廣州江南水果市場做到規模數一數二的經銷商，那時“華南地區做榴蓮經銷出名的還沒聽說有重慶人”。他詢問仍在業內的朋友得知，2019年前後，洪九才開始在業內嶄露頭角。
洪九如何在短短幾年內把分銷規模做大?
1.規模效應
2016年左右，專註於生鮮賽道的投資人程卿眼看下遊一片紅海，開始將目光投向生鮮上遊企業，洪九“當時還是一傢年收入十億的企業，在水果業內規模不算大”。
招股書顯示，程卿持有青島高洪51%股份，青島高洪是洪九果品投資方重慶騰榮的普通合夥人之一。
當時，鄧洪九已在泰國摸索5年，核心果品是龍眼。鄧洪九曾在采訪中鮮明表示“隻有東南亞，首選泰國”的思路。
程卿發現，鄧洪九在向泰國果農采購龍眼的過程中，建立起瞭雙邊市場從而帶來規模效應。
鄧洪九接受央視采訪時曾解釋過雙邊市場：在上遊，他在泰國成立工廠，聘用熟悉中泰雙語的人擔任職業經理人，以博取當地果農的信任，從分散的果農手中收到大量的龍眼。每年他從泰國能收到3.5萬噸水果，為瞭消化這幾萬噸貨源，他陸續與十幾個省份批發市場合作供貨。
如今，洪九果品在官方網站上介紹其銷售渠道覆蓋300個城市，成立有19個銷售分公司和60個城市分揀中心。
一直以來，水果批發講究就近原則，中國大多數批發商都深耕本地，服務周邊，具有鮮明的區域性特征。洪九在其招股書中亦介紹，中國不同規模的鮮果分銷商約三十萬傢，大多數是區域性的，難以跨地區擴張。
“具有野心吞下上下遊供應鏈的玩傢鳳毛麟角。”程卿早期盡職調查時發現，一方面是因為鮮果分銷需要龐大的資金，因此經銷鏈條層級多，每個層級都有大量玩傢，以此分擔資金壓力。另一方面，大多數水果經銷商從底層做起，他們習慣偏安一隅，在舒適圈內掙錢。
“一旦有人能把上下遊打通，便有可能在水果分銷市場獲得高市占率。”程卿說，除瞭龍眼，鄧洪九進口的東南亞水果後來逐漸覆蓋榴蓮、山竹、火龍果等。中國榴蓮消費市場快速增長，2019年榴蓮成為洪九果品旗下收入貢獻最高的品類。
“行情好時，江南批發市場一天到120條櫃，有一半以上的榴蓮來自洪九。”尹嶽對南方周末記者說。他供職於一傢水果供應鏈及批發公司，與洪九果品有過合作。
他表示，水果交易額最大的三類產品分別是新西蘭獼猴桃、榴蓮以及車厘子。像這種采購成本高、資金鏈條長、交易規模大的水果品類，進入門檻也比較高。
這類水果做起來後能夠形成自身的護城河。尤其是在形成一定優勢後，很難被撬動。如果資金足夠充裕，還能做到更大規模。
2.等洪九出手
招股書顯示，2019年—2021年，洪九果品綜合毛利率分別為18.9%、16.6%、15.7%，銷售成本均高達80%以上，且逐年上升。百果園披露的同期綜合毛利分別為9.8%、9.1%、11.2%。
一傢泰國榴蓮供應鏈公司創始人孫逸對南方周末記者說，洪九果品公佈的毛利率明顯高於行業平均水平，百果園披露的毛利率基本與行業持平。
洪九果品核心水果的毛利率為17.5%，毛利率最高的水果是榴蓮，三年來毛利率位於18.9%—21%。火龍果、葡萄、龍眼、山竹這四類核心水果的毛利率接近公司綜合毛利。車厘子受新冠肺炎疫情拖累，市場需求急劇下降。
南方周末記者走訪廣州江南批發市場、長沙紅星全球農批市場發現，洪九果品旗下各品牌榴蓮在市場中的售價往往是最低的。
以紅星全球農批市場A6檔次的榴蓮來看，有的賣900每件(箱)，有的賣920元每件(箱)，還有的賣到950元每件(箱)，洪九旗下榴蓮則賣850元每件(箱)。一名洪九果品長沙分銷公司工作人員向南方周末記者確認，洪九旗下榴蓮價格在市場內行情較低。
批發價格全行業最低，洪九榴蓮的高毛利從何而來?
“洪九一出手，整個泰國榴蓮市場開始漲價。”2021年4月，尹嶽剛好在泰國參與榴蓮采購工作，他向果農報價後，卻收到果農們各種推遲答復的借口，事後他才明白果農都在等著大公司報價，再根據大公司報價定行情、分等級。
尹嶽當時所在的公司報價120泰銖/公斤，洪九則報出140泰銖/公斤，次日榴蓮市場漲到160泰銖/公斤。換言之，洪九果品買走大量的榴蓮，市場榴蓮數量減少，價格自然走高。這也代表著，洪九果品收購原料鮮果的成本低於同行。
尹嶽註意到，洪九果品的規模化效應還可以在許多環節壓低成本。如洪九果品在海外開設有分揀加工工廠，處理水果數量越多，越能攤薄人工成本。
就連海運、陸運空櫃都會優先給到洪九果品。“你跟運輸公司訂100櫃和1000櫃價格還是不同的，甚至清關都比同行快一兩天。”
值得註意的是，洪九果品近三年經營凈利率較低，分別為7.85%、0.05%、2.84%。程卿表示，2021年不足3%的凈利潤，是配合港交所財務要求將前期融資五年上市的業績承諾計入金融負債。調整後，2021年凈利潤在12%左右。
3.財大氣粗
2016年後，洪九果品開始變得“有錢”，Pre-A輪獲得首筆融資5364萬元。2018年獲得A輪融資1.8億元。算上此後B輪、C輪融資，金額超過十億。
其投資方有深創投、招商局資本、順豐控股等。2020年，阿裡巴巴高調入局，目前持股8%。
拿到錢後，洪九果品快速擴張。招股書介紹，2018年，洪九果品在泰國、越南建設水果加工廠。在中國建設分揀中心，將水果按客戶需求分揀為不同規格的小包裝產品，便於銷售。截至2021年12月31日，水果加工廠數量達到16傢，分揀中心達到60個。從2018年到遞交招股書，總投資約20億元。
尹嶽解釋，經銷商對資金有極高的要求。經銷商需要拿出大筆資金墊付，前端果農往往要求現結貨款，後端則要給采購商一定的還款賬期。“做一百萬元榴蓮，至少要兩百萬元資金運轉。”
榴蓮行情起伏難料，尹嶽見過市場上太多人因榴蓮生意日進鬥金，或因榴蓮而傾傢蕩產。尤其是在行情不好時，口碑再好的企業也拿不起貨，虧一半就頂不住瞭，尹嶽的公司曾在榴蓮品類一年虧瞭一千多萬。
有資本投入的洪九果品讓尹嶽真正見識到財大氣粗。他初入行時，榴蓮每件(箱)隻賣兩三百元，在榴蓮行情飆到千元以上時，整個市場就隻有洪九敢拿貨。由於洪九果品在各地都鋪有分銷渠道，在一個市場行情不好時，可以把貨物調到別的市場掙回來。“中國消費市場很大，再貴的榴蓮也會有需求。”
程卿說，資金效應帶來的規模化生產使得經銷商能獲得更高的利潤率，在利潤空間內隻需降低幾個百分點就能讓競爭對手破產。
不過，資本註入似乎難以跟上洪九果品擴張的腳步。招股書顯示，洪九果品經營活動所用現金凈額持續多年為負，由2018年-4.67億元擴至2020年的-8.04億元，僅2021年上半年現金凈額已達-7.43億元。
招股書解釋，經營現金流出主要由於貿易及其他應收款項大幅增加，為優質水果做預付款項。預付款金額有13億，而應收賬款則高達37億。
程卿算過很多次賬，她將洪九果品的現金流緊張歸因於短期快速提高市占率，“目前還是可以接受的。”
4.“不要小瞧走鬼”
招股書顯示，洪九果品主要有四類分銷途徑，終端批發商、新興零售商、商超客戶、直接銷售。2019年—2021年，終端批發商的收入貢獻占比過半，其次為新興零售商和商超客戶，直接銷售規模最小。
從毛利率來看，2021年，洪九果品直接銷售的毛利率高於其他三類分銷渠道，達17%，其次為終端批發商16.6%，新興零售商和商超客戶毛利相差無幾，分別是13.8%和14%。
從前五大客戶來看，2021年，最大客戶是一傢新興零售商，為洪九貢獻收入占比達3.8%。新型零售商指的是，社區團購、社區生鮮連鎖店和即時電商等。
廣州江南批發市場主要面向的是終端批發商。8月6日，南方周末記者根據洪九果品一名廣州員工的抖音來到進口水果A棚，A棚兩邊停著高大的貨車，車內整齊地擺放好一箱箱的榴蓮。這裡凌晨四點開檔，到上午十點，幾乎隻剩零星尾貨。批發人員將貨車上的榴蓮壘放在地上，任來往客戶挑選。
不過，當天未能看到洪九果品旗下品牌榴蓮在此處批貨。南方周末記者電話咨詢廣州江南市場的洪九果品工作人員，對方解釋，近期榴蓮到貨量較少。
洪九果品在官網中寫道，洪九果品的14個主要水果品類打造瞭18個品牌。其中披露出的榴蓮品牌包括HJ、洪九泰好吃、猛象。
尹嶽透露，批發市場上常能看到洪九果品旗下的許多小品牌，如大貓、巨龍灣等。這些品牌並未對外公佈過，但市場內的人都清楚是洪九果品的員工在分銷。貼小品牌來賣榴蓮也是為瞭區分不同品級的水果。
程卿說，洪九果品不希望其特色品牌在一級批發市場批發，以免在此後的分銷層級內與全國各地的銷售分公司形成競爭。
她與泰國榴蓮種植戶交流發覺，果園很多時候看重的是采購者的“包圓”能力。“包圓”意味著采購商能不分優劣地照單全收，果農不必操心次果、差果的處置問題。
湖南一傢果品供應鏈服務品牌批發部負責人告訴南方周末記者，大規模和小規模供應鏈企業的榴蓮，品質上存在差異在所難免，諸如果型、生包、死包、爛刺等各種問題都可能存在。小規模企業能保障品質，但不意味著大規模企業沒有受眾，“一分錢一分貨”。
他提到，通常情況下，超市促銷、板車大隊(街邊走鬼)、榴蓮烘焙店等各種渠道都是解決次品和差品的渠道。這些人想用最低的價格拿最差的貨。
“不要小瞧走鬼。”尹嶽提醒，有時候你隻看到一輛板車，但實際上他們可能是一個聯盟，一同采購尾貨，內部進行分銷。
5.何時品牌化
同樣是鮮果分銷商，洪九果品能否成為中國佳沛?
佳沛已成為新西蘭獼猴桃的代名詞，而中國鮮果分銷市場長期存在競爭激烈、集中度低的情況。洪九果品招股書中提供的一組數據顯示，洪九果品以1%市占率位居中國第二大鮮果分銷商，而中國最大分銷商的市場份額也僅為1.1%。
孫逸常會思考榴蓮如何能像新西蘭獼猴桃那樣實現規模化市場。在他看來，佳沛能夠集中所有新西蘭獼猴桃果園，不可忽視的原因是國傢層級頒發許可牌照，令佳沛掌握瞭獼猴桃的獨傢經銷權。任何一傢新西蘭果園都無法跳過佳沛私自出口獼猴桃。
拋開這一原因，榴蓮種植果園也找不到理由聯合。孫逸長期生活在泰國，與當地果農接觸時瞭解到，泰國、越南、馬來西亞等榴蓮主產國都是以傢庭為單位的種植園，並且土地為私人所有。沒有哪傢大企業能夠在泰國找到一片足夠寬敞的土地，用自有資金從事榴蓮種植工作。
其次，相比其他農作物而言，榴蓮生長周期漫長，大約要5—8年出果，此後才會有較為穩定的產量。也就是說，投資榴蓮種植往往要較長時間才能看到回報，投資回報率不高。
由於榴蓮種植和培育受到各種復雜因素影響，諸如雨水、溫度、臺風等，榴蓮種植還無法標準化，這也導致榴蓮質量不穩定。很多市場從業者將開榴蓮比作開盲盒，榴蓮也被看做風險度較高的投資品類。
最關鍵的一點在於，榴蓮自從在中國放開進口後，中國市場對榴蓮的消費熱情高漲，需求增加，產量也在走高。迄今為止，還未出現過泰國榴蓮果園農戶集體虧損、不得不聯合起來共同發展的契機。
尹嶽也深有同感。目前商傢之間常有抄襲、打價格戰的惡性競爭，今天出來一個勢頭正猛的品牌，明天就會出現一個仿品低價搶占市場。
南方周末記者約訪洪九果品相關負責人，對方以靜默期為由婉拒采訪。
本文選編自微信公眾號“南方周末”作者：周小鈴；智通財經編輯：徐文強。
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