【公眾號：HKSecWiKi】 2022-10-27 12:32
巨子生物控股有限公司（以下簡稱 “巨子生物” 或 “標的公司”），是中國基於生物活性成分的專業皮膚護理產品行業的領軍者。標的公司設計、開發和生產以重組膠原蛋白為關鍵生物活性成分的專業皮膚護理產品，同時也自主開發和生產基於稀有人身皂苷技術的保健食品。
肌膚美麗領域包括：皮膚護理及肌膚煥活應用。皮膚護理包括：（1）一般護膚品；（2）功效性護膚品；及（3）醫用敷料，後兩者構成專業皮膚護理領域。
截至最後實際可行日期，巨子生物的產品組合中共有 106 項 SKU，涵蓋功能性護膚品、醫用敷料和保健食品的八大主要品牌，即可復美、可麗金、可預、可痕、可復平、利妍、欣苷及參苷。下圖展示瞭主要品牌組合及各自的主要用途：
來源：巨子生物的招股章程
發行概況
來源：巨子生物的招股章程
經營狀況與財務分析
來源：百德醫療的招股章程
巨子生物堪稱印鈔機的盈利能力絕非浪得虛名。其收入從 2019 年的 9.57 億元，增至 2020 年的 11.9 億元，之後大幅增至 2021 年的 15.52 億元。其凈利潤從 2019 年的人民幣 5.75 億元，增至 2020 年的 8.27 億元，之後僅略增至 2021 年的 8.28 億元。
毛利率已高達 87.2%，但凈利率有所下降 53.3%，即使將上市開支和以權益結算的股份獎勵開支加回，也僅上升至 54.8%。究其原因，主要是有關電商平臺及社交媒體平臺上的線上銷售及營銷活動的較大支出導致線上營銷費用連年大增。
2019-2021 年，經調整純利的復合年增長率高達 21.66%。但需要註意的是，從 2021 年開始的營銷投入已經陷入瞭增收不增利的局面，未來能否通過改進營銷策略來取得正向回報有待觀察。
行業地位
按零售額計，中國整體專業皮膚護理產品市場從 2017 年的人民幣 200 億元增至 2021 年的人民幣 566 億元，並預計將進一步增至 2027 年的人民幣 3097 億元。按零售額計，中國重組膠原蛋白專業皮膚護理產品市場從 2017 年的人民幣 12 億元增至 2021 年的人民幣 94 億元，並將進一步增至 2027 年的人民幣 901 億元。
按零售額計，前五大專業皮膚護理公司的市場占比為 44.7%，其中，標的公司以 10.6% 的市場份額排名第二。
具體拆解（功效性護膚品 + 醫用敷料）如下：
來源：巨子生物的招股章程
按零售額計，2021 年中國功效性護膚品的市場規模達到人民幣 308 億元，在合計約數百名參與者中，前五大參與者占 67.5% 的市場份額，行業集中度較高。巨子生物在功效性護膚品市場排名第三，在基於膠原蛋白的功效性護膚品市場排名第一。
來源：巨子生物的招股章程
按零售額計，2021 年中國醫用敷料市場的整體規模達到人民幣 259 億元。在約數千名行業參與者中，前五大參與者占 26.5% 的市場份額，行業較為分散。巨子生物在整個醫用敷料市場排名第二，在膠原蛋白醫用敷料市場排名第一。
綜合評估
全球發售完成後，范博士作為控股股東，合計將持有公司已發行股份的 58.69%，禁售期 6 個月。
來源：巨子生物的招股章程
巨子生物上市前隻融瞭 1 輪，且這輪融資中的大部分為實控人的老股轉讓，小部分是增資入股。禁售期 6 個月，其成本較發售價中位數折讓約 15.06%。
來源：巨子生物的招股章程
然後，令人瞠目結舌的內容來瞭，A 輪投資者一共出資 70.94 億元人民幣，其中 68.3 億元用於受讓實控人的老股！
標的公司的總市值 240.96-274.68 億，在主板股票和醫療保健行業體量都算大的。市盈率 30 左右。然而，發行比例 2.28%，隻是為瞭取得上市地位而上市罷瞭！
同業表現
港股的醫療保健板塊，最近有企穩回升的趨勢。
保薦人歷史表現
標的公司由高盛和中金聯合保薦，高盛擔任穩價人，外資 + 中資的頂配組合。口碑好不好，還看跟上市公司鐵不鐵瞭，要是老鐵，一定賣力，不是老鐵，賣你沒商量！
一手中簽率
香港公開發售 2,261,200 股，每手 200 股，合計 11,306 手。在不啟動回撥機制的情況下，公開發售部分獲配 11,306 手。
公開發售足額認購但認購倍數不超過 15 倍時，保薦人可以酌情最多回撥至 20%，但必須按下限定價。
截至發文，孖展仍不足額，預計申購人數不會超過 1 萬，回撥機制不啟動，中簽率很高。而且小札觀察瞭一下，富途孖展最多，2600 萬，剩下都隻有小百萬量級，看來打新黨都想的是，萬一形勢不妙，暗盤拔腿就跑啊！
操作建議
巨子生物所在的中國整體專業皮膚護理產品行業，未來據稱也是千億規模的市場，天花板較高，巨子作為老二，而且和老大基本隻差一兩個身位，想象空間還是有的。
夢之隊狗盛狗金組合，包銷傭金偏高，發行比例很低，無基石，有綠鞋，中簽率高。
標的公司雖然盈利增量有失速的風險，但本身質地還是相當優秀的。真正讓小札打退堂鼓的是，公司實控人 IPO 前套現套得太狠瞭！
來源：巨子生物的招股章程
公司 21 年光給股東（當時應該隻有實控人）分紅就分瞭人民幣 25.5 億元，加上前述的老股轉讓，零零總總套現瞭約人民幣 90 億元！
來源：網絡
我本已經給實控人范代娣博士豎起瞭大拇指，後來再仔細一扒拉，發現她的配偶嚴建亞可能才是這次資本運作（sao 操作）的幕後推手。嚴先生之前早有資產已上市，感興趣的可搜 “三角防務”。
實控人夫婦估計現在早已是百億現金在手，過著隻羨鴛鴦不羨仙的生活！據傳聞，巨子生物上市前壓根兒不缺錢，從霸氣分紅 25.5 億就能看出來，是機構一窩蜂兒要往裡充值，而且充少瞭人都不幹！大額增資有兩個問題：（1）實控人股權稀釋；（2）公司的資產回報率下降（因為錢太多，沒有合適投向的話隻能空轉）。那如何解決不能大額增資和機構高額度充值的矛盾呢？隻能老股轉讓瞭。實控人夫婦是明白人，再怎麼醫美茅，一年也就 8-10 個億的利潤，還沒個保障，還是現金最靠譜。而且資金路徑還是，A 輪融資之後，公司回購實控人的股權，為瞭幫老板套現還得上點花活兒！
實控人都要現金不要股票，大傢心裡應該有點數瞭吧。機構名單裡赫然出現瞭高瓴、CPE、中金等 big name，沒想到這濃眉大眼的其實也是韭菜？去年一腔熱血湧入大消費賽道的機構，希望他們能被今年的寒氣吹醒吧！
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