HKSecWiki新股資訊 2022年11月29日
繼2020年9月30日、2021年4月9日之後，鋁合金汽輪制造商步陽國際於10月12日第三次向港交所遞交瞭招股說明書，這意味著該公司的IPO已拖延瞭一年之久。
在最新的招股材料中，公司的最新業績浮出水面：其2021年前四個月的收入為1.23億人民幣，同比大增88.74%，復蘇趨勢明顯;但由於上遊鋁合金成本的上升，期內凈利潤僅增長12.27%至704.5萬人民幣。
市場不禁好奇，IPO之路“一波三折”的步陽國際攜復蘇業績能否贏得資本青睞?
全球化佈局，海外市場成主要收入來源
步陽國際的發展歷史，可追溯至2005年，公司創始人徐步雲憑借多年積累的經驗，以海外售後市場為目標，通過步陽中國展開汽輪制造業務，設計、制造及銷售各種類型的鋁合金汽輪。
經過超15年的沉淀，步陽國際在產品、渠道方面均取得瞭明顯成果。在產品方面，公司的鋁合金汽輪涵蓋小、中、大號三類尺寸，可覆蓋小型汽車、中型和大型汽車及多功能汽車、全尺寸的運動型多功能汽車及皮卡車。而中號尺寸是公司的核心產品，2020年時，來自中號產品的收入占比為71.7%，小號、大號的收入占比則分別為16%、12.3%。
客戶方面，步陽國際的客戶主要為售後市場的鋁合金汽輪批發貿易商及零售商，2018至2020年，該公司在中國分別有176名、204名、169名客戶，並在海外的44個、51個、52個國傢和地區分別有80名、102名、94名客戶。在國內市場中，公司以自有品牌“BYW”銷售瞭部分產品，但占比仍較小，2020年的“BYW”品牌產品收入占公司總收入的比例僅2.8%。
憑借上述客戶，步陽國際可將公司的鋁合金汽輪產品銷售往全球。據招股書顯示，2020年時，該公司在亞洲、歐洲、美洲、非洲、大洋洲的收入占比為47.3%、15.5%、32%、4.5%、0.7%;亞洲、歐美是公司產品的主要銷售地。
若細分到各國來看，步陽國際2020年在中國的收入占比為27.4%、美國為18.9%、立陶宛為9.2%、阿拉伯聯合酋長國為3.8%、日本為5.7%、加拿大為9.3%，剩餘其他國傢合計占比25.7%。海外是步陽國際的主要市場。
出口市場集中度仍有較高的提升空間
之所以能在全球化方面取得顯著成效，這主要得益於公司成立之初便根據全球行業格局做瞭戰略部署，這就使得步陽國際成為瞭中國制造業走向全球的受益者。且即使從當前的市場格局來看，鋁合金汽輪在全球市場中的機會仍高於國內。
據弗若斯特沙利文數據顯示，中國鋁合金汽輪市場高度集中，2020年時，國內前五大制造商的合計市場份額高達82.2%，整個市場已處在向頭部玩傢集中的階段。而步陽國際在國內的市場份額僅0.2%，與行業領先玩傢相比，公司的優勢並不明顯。
反觀中國鋁合金汽輪出口市場，行業格局較國內市場相對較好。2020年時，中國鋁合金汽輪出口市場中前十大參與者的市場份額合計為51.6%，前五大參與者的市占率分別為13.4%、8.9%、6.3%、5.1%、3.8%，合計為37.5%。顯然，鋁合金汽輪出口市場的集中度仍有較大的提升空間，而步陽國際2020年在中國鋁合金汽輪出口市場的市占率為1.1%。
弗若斯特沙利文表示，全球鋁合金汽輪的增長主要由新車產量以及配備鋁合金汽輪的汽車比例所推動。鋁合金汽輪廣泛應用於轎車及SUV等乘用車，中檔或高檔乘用車均配備鋁合金汽輪。同時，其預計未來全球約80%的新汽車將要配備鋁合金汽輪。此外，汽車改裝以及定制化的興起也將推動鋁合金汽輪的需求。
基於上述邏輯，弗若斯特沙利文預測從2020年至2025年，國內後裝市場對鋁合金汽輪的需求的年復合增速為10.5%，同期出口的後裝市場的需求年復合增速為5.5%。國內市場雖相較出口增速更快，但市場將加速向頭部集中，出口增速雖不及國內市場，但龐大規模下擁有更多結構性機會。
上遊成本上升成中短期內主要問題
正是得益於全球化市場的分散，步陽國際在疫情的沖擊下仍展現出瞭較強韌性。據招股書顯示，2018至2020年，步陽國際的收入分別為3.39億元、3.74億元、3.62億元。2019年收入增長10.32%的主要原因是來自立陶宛、日本以及全球其他國傢的收入錄得明顯增長，在抵消國內、美國、加拿大的下滑後仍整體增長。
而在2020年中，由於疫情的爆發，步陽國際的業績不可避免的受到瞭影響，其收入僅下滑3.2%至3.62億人民幣。如此穩健的收入下，主要是因為來自國內、美國以及加拿大的收入明顯增加，抵消瞭大部分由於疫情沖擊所造成的其他市場的不利影響。進入2021年後，步陽國際收入明顯復蘇，得益於全球疫情影響的逐漸減弱，公司前四個月的收入為1.23億人民幣，同比大增88.74%。
而從毛利率來看，步陽國際2018至2020年的表現亦十分穩健。據招股書顯示，公司2018-2020年的毛利率分別為17.6%、19.7%、21.4%;2019年毛利率提升主要是因為規模增加生產成本降低以及鋁合金成本的下降，2020年毛利率的提升則是因為毛利率較高的中、大號產品的收入占比提升。
同時，步陽國際2018至2020年剔除匯兌損失以及上市開支等非經營性因素後的經調整凈利率分別為7.7%、13.5%、13.6%，這表明公司在疫情沖擊下仍保持瞭較好的盈利能力。
但進入2021年後，由於上遊主要原材料鋁合金成本的快速上升，步陽國際的盈利能力受到瞭明顯影響，公司收入雖快速反彈，但前四個月的毛利率下降5個百分點至16.4%，經調整凈利率則下滑超10個百分點，航運價格的上漲抬升瞭公司成本。
從上述的分析中不難看出，得益於全球化的佈局，步陽國際在面對疫情的沖擊時仍展現出瞭相對穩健的業績表現，隨著全球汽車市場的逐漸回暖，步陽國際也迎來明顯復蘇，但當前上遊成本的快速上漲壓縮瞭公司的利潤空間，這是短中期內公司面臨的主要問題，而從長期來看，在海外市場開拓更多渠道、在國內市場提升產品競爭力陸續打入前裝的汽車制造商才是公司長遠發展的良策。
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