【公眾號：HKSecWiKi】 2021-11-16 14:19
上至一線城市、下至農村縣城，條條小巷都有其身影、被稱為 “媽見打” 的中國傳奇級美食——辣條，在深受國人喜愛的同時，也是外國最受追捧的中國美食之一。
作為辣條屆的 “扛把子”，衛龍$衛龍.NA 以一己之力奪得辣味休閑食品的魁首。
曾三度被傳言上市的衛龍終於在 2021 年 5 月遞表港交所，不過，半年後招股書進入失效狀態，但失效後又於 11 月 12 日再次遞表。僅過兩日，據港交所披露，衛龍通過港交所上市聆訊，摩根士丹利、中金公司和瑞銀集團為聯席保薦人。
營收側，衛龍由 2018 年的 27.52 億元增至 2020 年的 41.2 億元；到 2021 年 6 月止，營收達 23.03 億元，接近 2018 年的整體營收。驚人的增長速度迅速俘獲資本芳心，在衛龍二次遞交招股書的前一周還完成瞭 Pre-IPO 輪融資，投資方包括 CPE 源峰、高瓴資本、紅杉資本中國、投資、雲鋒基金等明星企業。
這是衛龍成立二十多年來首次引進外部資本，也是其上市前唯一一筆融資，融資金額達 5.49 億美元（折合人民幣 35.32 億元）。此次融資之後，據市場預計，衛龍的估值已高達到 93.69 億美元（約 600 億元人民幣）。五毛的辣條到底是如何撐起 600 億元估值的？
被 “Z 世代” 撐起的 600 億估值
這根辣條的故事要從劉衛平兩兄弟和 “辣條之鄉” 平江開始講起。
我們都知道，辣條是由面制品或是豆制品制作而成。而從清朝開始，湖南省嶽陽市平江這個地方就有制作幹豆制品的歷史瞭。在洪水的機緣巧合之下，智慧地勞動人們為瞭節約成本在麻辣豆筋的基礎上進行改良，辣條便橫空出世。
生於平江的劉衛平、劉福平兩兄弟於 1999 年到河南漯河創業，在一碗牛筋面中獲得靈感，創造瞭衛龍，開始生產麻辣面筋。
在這麼多年的發展中，衛龍也不斷創新，推出多元化的產品。截至目前，衛龍的產品組合包含瞭調味面制品、蔬菜制品、豆制品及其他三部分；具體產品主要有大面筋、小面筋、大辣棒、小辣棒、親嘴燒、魔芋爽、風吃海帶、軟豆皮等。
也正是憑借這包辣條獲得多個年齡層的喜愛，是不少人記憶中 “童年的味道”。根據弗若斯特沙利文的數據，衛龍 95% 的消費者是 35 歲及以下，55% 的消費者是 25 歲及以下的年輕人。覆蓋瞭 80 後-00 後的消費主力，產品口味捕獲瞭 “Z 世代” 群體的味蕾。
同時，衛龍還是中國知名度最高，最受消費者喜愛的辣味休閑食品品牌；在品牌知名度方面，也是 25 歲及以下年輕人心目中休閑食品第一品牌。
Z 世代的需求促進瞭衛龍營收的快速增長，在背後離不開個渠道的共同發力。通過多年的累積，衛龍有著不錯的先發優勢，累積一大批客戶資源並不斷完善銷售網絡。截至 2021 年 6 月 30 日，衛龍已經與 2150 多傢經銷商合作，覆蓋瞭超 62.5 萬個零售終端網點，分別較 2020 年底增加 250 多傢經銷商與 5.5 萬個零售終端網點。
與此同時，衛龍不斷發力線上渠道以及零售終端。招股書顯示，2021 年上半年，衛龍線上渠道收入較上年同期增長 41.6％。
創下瞭行業銷售第一的穩固位置。根據弗若斯特沙利文的資料，按 2020 年零售額計，衛龍在中國所有辣味休閑食品企業中排名第一，市場份額達到 5.7%；且在調味面制品及辣味休閑蔬菜制品細分品類的市場份額均排名第一。
這當然也離不開衛龍花式營銷，頻繁出圈默默助力。
“國潮” 衛龍的流量營銷，但在線上落跑
從傳統食品產業到食品網紅到走出國門，衛龍的花式營銷越發頻繁。
用明星打開知名度。自 2010 年開始聯手明星趙薇，開始打造品牌廣告，2012 年又邀請楊冪代言親嘴燒系列產品。
後還去蹭瞭 iphone7 的熱度，在 iphone7 發佈的當天也推出瞭自己的辣條 7，並且模仿蘋果的風格宣傳海報等等，這讓網友都紛紛關註到衛龍。
然而在互聯網上的玩法不僅僅就隻有這些。從手遊到漫畫到傢居到服飾到聯名，衛龍一個都沒落下。如 2019 年 6·18 期間，衛龍推出瞭一批傢居周邊。用大辣片做床單，大面筋做被套，親嘴燒枕頭，巨型辣條抱枕，刺激人們的感官神經。
還拍瞭《逃學衛龍》大電影，出瞭 “衛龍霸業” H5 小遊戲；聯名盒馬鮮生組 CP 推出辣條餡 “紅包”；節日推出衛龍粽子、春運專用土酷零食包、六一潮酷辣條包、辣條花開晴雨傘等等。
而就在不久前，衛龍還蹭瞭一波奧運的熱度。14 歲跳水冠軍全紅蟬在采訪時說喜歡吃辣條，衛龍大手一揮送瞭全妹幾十箱辣條，賺足瞭熱度和大眾的關註度。
從明星到聯名到傢居，衛龍在互聯網上各式花哨不斷吸引消費者註意，但是在玩轉線上的同時，衛龍的線上佈局隻能說是理想豐滿、現實骨感。自 2015 年開始，電商發展得如火如荼，衛龍也開始大力做電商渠道，入駐京東、天貓、1 號店等電商平臺，在線上展開攻勢。可是 6 年過去瞭，衛龍在線上的營收是並沒有想象中的好。
雖然上文中提到今年上半年，衛龍線上渠道收入對比同比 41.6％的增長，但是拉長時間線來看，自 2018 年至 2020 年，衛龍線上營收占總營收不超過 10%，最高占比 9.3%。可以看出衛龍在線上渠道的營收並不理想，作為互聯網高速發展的現下，線上的落跑在一定程度上局限瞭衛龍的銷售；後續衛龍或許應該思考如何在線上銷售板塊去進行突破。
騰訊阿裡加持的衛龍，離百億營收目標還有多遠？
流量營銷隻是衛龍成為資本寵兒的一小部分。在衛龍 Pre-IPO 輪融資中紅杉中國、騰訊$騰訊控股.HK 、阿裡$阿裡巴巴-SW.HK 、CPE 源峰和高瓴等明星資本赫然在列。
根據 IT 桔子截至 2021 年 4 月整理的數據，被騰訊和阿裡共同 “看中” 的企業一共有 32 傢，其中，90% 以上是互聯網產業公司；但是像衛龍這樣的食品制造領域的確實是史無前例。
“接地氣” 的衛龍為何會獲得大眼界高大上的 CV 青睞？
首先在大環境方面，吃貨們的需求助推瞭如周黑鴨、來伊份、百草味、三隻松鼠、良品鋪子、甘源食品等國民零食紛紛紮堆 IPO。而在休閑食品這一側更是如此，消費市場上，休閑食品大軍的隊伍正愈發壯大。
如經緯中國此前所言：“無論從年齡層橫切，還是從不同口味去切，調味料賽道的機會都很大，這也是 VC 們所看中的。”
近年來較分散的中國休閑食品市場保持快速增長。從行業規模上看，我國辣味休閑零食行業由 2015 年的 1026 億元增至 2020 年 1570 億元，年復合增長率為 8.9%。未來隨著消費者的消費水平和購買力的不斷提升，休閑食品市場將進一步擴大，未來增速進一步加大，預計 2025 年將增長至 2570 億美元。衛龍作為辣味食品市占率第一的品牌也將得到更多紅利。
在另一層面，對於投資機構而言，除瞭看重市場的高增長外，還有企業的自身的盈利能力、毛利等因素。按照 2020 年的凈利潤測算，有關機構給予衛龍的市盈率估值約為 74 倍，遠高於同行三隻松鼠的 55 倍，良品鋪子 69 倍。
衛龍的盈利能力我們在上文中說過，現在我們來看毛利。相對於三隻松鼠、良品鋪子的代工模式，衛龍為自己生產，在原材料的成本端有著的控制力。招股書數據顯示，2018 年至 2020 年，衛龍原材料成本分別占收入的 31.3%、29.8% 及 27.8%，包裝材料成本分別占收入的 16.1%、14.7% 及 13.5%。
反饋到毛利率和凈利率方面，2020 年衛龍的毛利率為 38%，凈利率為 19.9%，高於營收體量上大於衛龍的良品鋪子和三隻松鼠，兩者的毛利率和凈利率分別為 30.5、4.4% 和 23.9%、3.1%。
這或許就是衛龍創始人劉衛平 2019 年時提出，2020 年衛龍的營收目標為 72 億元，預計要在 2019 的基礎上增長近 47%。在 2022 年，衛龍的銷售目標位 100 億的底氣。但這個 100 億的銷售目標背後，我們又該如何看到？
衛龍遠銷 160 個國傢的出海戰績的榮耀擋不住它依賴於單一產品的事實。招股書顯示，從 2018 年至 2020 年，衛龍至少有超過 65% 的營收來自於 “辣味食品”。雖然近些年衛龍在不斷拓展新產品的邊界，但是依然由調味面制品占據主導地位，業務結構並不均衡。就長期而言，依賴單一的產品結構並不利於企業的發展。
其次，在大市場環境的利好下，不少其他的企業聚焦這一細分賽道，蠶食辣味休閑零食的市場份額。如處於同一大賽道的三隻松鼠、良品鋪子、百草味、鹽津鋪子、絕味食品等網紅零食品牌已經相繼佈局辣味市場。
三隻松鼠在 2018 年就推出瞭 13 款辣條單品；鹽津鋪子為瞭打開辣條市場，請林更新為其代言。鹽津鋪子 2019 年年報數據顯示，其辣條實現營收 4941.36 萬元，同比暴增 13817.12%；金絲猴推出 “辣辣怪時空” 系列辣條產品，在當年的糖酒會上取得瞭不錯的戰績。
而在相同賽道中長跑留下來的除瞭衛龍還有麻辣王子，飛旺、君仔、gege 鴿鴿、翻天娃、源氏等老牌企業；更有新起之秀在後面追趕。根據天眼查數據顯示，2020 年，我國新增辣條相關企業數量超過 900 傢，同比增長 19%，今年新增超過 200 傢。辣條賽道上的競爭，不可謂不大，也給衛龍的營收目標增加瞭更多的難關。
雖說上市尋求資金，可以拓展更多渠道及產品上的發展，但被稱為 “媽見打” 的辣條還是會因為 “垃圾食品” 頭銜的伴隨，讓消費者心存芥蒂。
不過，隨著休閑食品的市場向萬億規模突破，辣條的制作流程也在向 “健康化” 靠攏，在整個行業食品規范化的進程中，衛龍作為辣味零食一哥在資本市場上仍有值得期待的價值點。
文 | 港股研究社（ganggushe）
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