HKSecWiki新股資訊 2022年10月03日
「元宇宙第一股」飛天雲動（06610.HK）9月29日 正式開始招股，市場反響熱烈。
飛天雲動此次IPO發行規模不超過7.8億港幣，按區間高端計算，首日已獲多倍覆蓋。這是今年以來招股首日公開發售超額認購5倍以上的項目；國配機構部分投資人類型豐富，包含中外資長線、對沖、傢族辦公室等，基石投資人引入商湯、浙江安吉國資平臺、捷利交易寶。
意向投資人正繼續積極與飛天雲動管理層接洽，預計簿記建檔規模將進一步擴大。
一、基本情況
飛天雲動作為元宇宙場景應用層(或AR/VR內容及服務市場)的領先供應商，公司於中國的AR/VR內容及服務市場排名第一。2021年扣非調整後凈利潤為1.05億元，2022年Q1業績同比增長超3倍。
二、保薦人、承銷商
獨傢保薦人為申萬宏源。
承銷商陣容豪華，重點說下西牛證券、鉅誠證券，這兩傢承銷商的成績也可圈可點。
此前，西牛證券承銷赤子誠、樂享互動、網上車市、傢鄉互動等多個IPO。其中，開盤股價3.02港元,大漲79.8%。樂享互動是效果類自媒體營銷服務提供商，利用商業智能技術為行業客戶及自媒體發佈者提供服務。財務數據方面，公司2017-2019財年總收益分別為1.35億元、2.62億元及4.74億元人民幣，年復合增長率為87%。中簽結果顯示，共有367247人申購，超購1633倍。其中國配超購24倍，甲組超購882倍，乙組超購2382倍，回撥50%。
鉅誠證券承銷的智慧CRM服務供應商玄武雲成功登陸港交所主板，在公開發售部分，獲42.13倍超額認購，表明市場對公司股票的需求量遠遠高於發行的數量，投資者看好公司的股票。
據招股書披露，玄武雲是中國最大的智慧CRM服務供應商，以PaaS+SaaS的模式為客戶提供綜合類智慧CRM服務，服務客戶涵蓋快消、金融、TMT行業以及政企單位。按照2021年的國內智慧CRM服務供應商收益金額統計，公司占13.8%的市場份額，是中國國內最大的智慧CRM服務供應商。
三、主要業務
飛天雲動為元宇宙概念公司。由於元宇宙的虛擬世界是由AR/VR內容和服務構成，AR/VR內容和服務供應商即場景應用層公司。
公司於中國提供AR/VR內容及服務。公司向廣告客戶提供以AR/VR互動內容為基礎的AR/VR營銷服務對收入的貢獻最大。按收入計，公司於中國的AR/VR內容及服務市場排名第一。按收入計，公司亦在中國的AR/VR服務市場（為AR/VR內容及服務市場的一部分）排名第一，於2021年占市場份額的13.5%。
公司主要服務有：(i)AR/VR營銷服務；(ii)AR/VR內容；(iii)AR/VRSaaS；(iv)IP業務:
AR/VR營銷服務是目前的主要收入來源。業務的模式是「我開發且幫你用」。透過與媒體平臺及其代理合作，公司為客戶提供服務解決方案，包括投放AR/VR互動內容廣告。公司按服務結果(如營銷表現)向客戶收費。
AR/VR內容服務是利用自行開發的AR/VR開發引擎，公司的AR/VR內容業務會根據客戶的需求提供定制化的內容。
憑借此前積累的技術優勢和資源優勢，目前飛天雲動已經構築瞭深厚的客戶壁壘，百度、京東、阿裡巴巴、騰訊、華為等眾多知名產業企業均為其合作客戶。具體而言，報告期內，該公司合共為超過50名廣告客戶提供AR/VR營銷服務及推廣超過250件廣告產品;就AR/VR內容業務而言，為超過60名客戶提供瞭AR/VR內容，並且積累瞭超過150 個AR/VR內容項目開發經驗。而AR/VR SaaS服務更是高速增長，目前累計付費客戶達2200名。
而在強大的客戶壁壘優勢助力之下，飛天雲動的議價能力也在不斷提升，從而促使公司各業務板塊毛利率顯著提高：據招股書數據披露，2021年全年至2022年一季度，AR/VR營銷服務毛利率從21.7%上升至23%，AR/VR內容業務從46.2%上升至55.3%，AR/VR SaaS毛利率從54.7%上升至57.9%。
四、投資亮點
市場增速：從行業發展潛力來看，在技術、政策、資本等多方面因素助力下，元宇宙無疑是未來最能承載想象力的賽道。
據瞭解，AR/VR內容及服務屬於元宇宙生態系統的場景應用層，主要為用戶提供沉浸式虛擬世界體驗的各種場景及應用程序。近年以來，隨著AR/VR技術逐漸在各類應用場景落地，國內AR/VR內容及服務市場開始呈高速發展態勢：按收入計，AR/VR內容及服務市場的市場規模已經從2017年的11億元增長至2021年的217億元，復合年增長率達110.2%，至2026年達1302億元。
財務業績：營收端方面，近年來飛天雲動營收一直處於高增長通道，2019年至2021年實現營收分別為2.51億元、3.39億元、5.95億元，逐年增長。截至2022年第一季度，該公司實現營收為2.29億元，同比增長高達65%。
商業模式：前文已經提到，飛天雲動業務主要包括AR/VR營銷服務、AR/VR內容、AR/VR SaaS這三大部分。其中，AR/VR營銷服務是公司目前的主要收入來源，主要基於AR/VR互動內容向廣告客戶提供AR/VR營銷服務;AR/VR內容則是是利用自研開發的專業AR/VR開發引擎，根據客戶的需求提供定制化的內容;而AR/VR SaaS則是開放自研開發的低代碼平臺，為客戶提供創建AR/VR場景的模塊化工具，賦能客戶自己生成及使用AR/VR內容，從而收取訂閱費。
目前來看，飛天雲動這幾大業務已經產生瞭顯著的協同效應——即公司AR/VR SaaS向付費訂購用戶提供服務外，AR/VR SaaS平臺還可以為公司的AR/VR營銷服務提供基礎，即免費向媒體平臺及其代理提供AR/VR SaaS服務以支持公司的AR/VR營銷服務。
而上述業務除瞭產生協同效應之外，也進一步促使公司整體業績保持良性生長的趨勢。比如，在互聯網流量紅利見頂的當下，上述業務的協同將為公司的廣告客戶帶來新的互聯網流量，同時為公司的AR/VR營銷服務業務帶來更多收入。此外，該佈局還將促使公司的AR/VR互動內容在媒體平臺上獲廣泛使用，加強其AR/VR SaaS平臺的品牌認知度，同時亦為媒體平臺賦能媒體變現。
科技能力: 飛天雲動的的底層技術包括跨平臺技術、互動技術、遊戲技術、AI 技術等。在這其中，該公司的跨平臺技術讓公司的AR和VR效果可以在Android、iOS、H5等平臺上呈現;互動技術及遊戲技術為互動內容的開發提供基礎;AI技術可通過機器學習算法識別圖像、文字、聲音、人臉及動作為AR/VR互動內容提供基礎。可以看到，上述技術不僅是飛天雲動提供元宇宙內容業務的基礎，也是該公司構築核心技術優勢的關鍵要素。商湯科技成為基石投資者，也為其註入更多科技力量。
五、財務分析
如果把收入按業務板塊劃分，飛天雲動的收入由AR/VR業務、非AR/VR業務(IP及其它)兩部分構成。目前，AR/VR業務是收入的主要部分，占比超過90%。從2018到2021年，來自AR/VR業務的收入為0.75億元、1.89億元、2.66億元、5.58億元;當期營收占比45.8%、75.3%、78.5%及93.8%。可見，從2019年開始，AR/VR業務逐漸成為飛天雲動的收入支柱，獨挑收入來源的「大梁」。
從凈利潤來看，公司2021年全年、2022年一季度的扣非調整後凈利潤分別為人民幣1.05億元、4,020萬元。值得註意的是，2022Q1凈利潤為3821萬，同比增長超過3倍。凈利潤的增長迅速可見飛天雲動發展迅猛。
由於 AR/VR 內容形式在營銷和電商場景的應用不斷豐富，越來越多的廣告主和商戶也開始將營銷預算投入到 AR/VR 服務中。因此，飛天雲動 AR/VR 內容及服務業務持續擴張中。
從毛利率來看，2021Q1，2022Q1毛利率分別為26.9%、32.0%，毛利率穩步提升。從按業務劃分來看，飛天雲動的各業務板塊毛利率均在提升。2021年全年至2022年一季度，AR/VR營銷服務毛利率從21.7%上升至23%，AR/VR內容業務從46.2%上升至55.3%，AR/VR SaaS毛利率從54.7%上升至57.9%。毛利率的逐漸提升進一步反映瞭公司的技術效率、定價能力都在提升。
六、主要股東
據招股書披露，截至IPO前，飛天雲動由董事會主席汪磊及首席技術官李艷浩共同持股49.66%，兩人在公司管理及運營方面為一致行動人，同時也是公司的控股股東。此外，飛天互動背後亦不乏一些實力雄厚的資本浮現，譬如同創偉業、賽富基金均為飛天雲動的主要的機構股東。
七、行業前景
元宇宙生態系統的場景應用層提供場景應用建設，包括AR/VR內容及服務。自2016年AR/VR技術開始愈發在各類場景中應用落地以來，中國AR/VR內容及服務市場的發展也開始起步，按收入計，AR/VR內容及服務市場的市場規模從2017年的人民幣11億元增長至2021年的人民幣217億元，復合年增長率達110.2%。
中國的AR/VR內容及服務市場極為分散。按2021年收入計，飛天雲動作為市場份額最大的AR/VR內容及服務提供商，其市場份額僅為2.6%。
當前中國AR/VR內容及服務市場正處於高速發展階段，預計2026年按收入計，AR/VR內容及服務市場的市場規模將於2026年達人民幣1,302億元，2022年至2026年期間的復合年增長率達38.2%。
根據行業報告，按收入計，AR/VR服務市場的市場規模估計由2022年人民幣53億元增加至2026年的人民幣240億元，復合年增長率為45.9%。
根據行業報告，在2022年至2026年期間，預計AR/VR內容市場將以36.7%的復合年增長率從2022年的人民幣304億元增長至2026年的人民幣1,062億元。
八、估值區間
目前，飛天雲動在港股市場的估值是40億港元-52.13億港元之間元，對應PE（TTM）在2022年約為15-18倍左右在2023年約10倍。
相比之下，美股同等體量的科技巨頭，蘋果的PE （TTM）30倍，臉書23倍，亞馬遜高達63倍，遠比港股可比公司的估值要貴得多。
當前飛天遠東的估值水平不僅低於平臺型科技公司，甚至低於不少科技硬件公司甚至代工廠。
雖然目前飛天雲動不高，但其實是一個坡長雪厚的優質賽道。
背後的邏輯是：在國內政策壓力和市場逐漸飽和的背景下，遊戲、電商、社交等中國互聯網企業大規模出海將成大勢所趨。在此過程中，為其提供AR/VR內容及服務的公司，堪稱「賣鏟子」的人，這種商業模式無疑極具成長價值。
由此可見，飛天雲動發展值得期待。
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